Александр Андреев: IPO на пять с плюсом

Александр Андреев: IPO на пять с плюсом

05.04.2007

Бум IPO российских компаний продолжается. Но, к сожалению, далеко не всем удается достигнуть после размещения запланированных результатов. В чем же ошибки эмитентов? Даже поверхностный анализ ситуации показывает, что организации в своем стремлении провести размещение часто переоценивают собственные силы. Александр Андреев, управляющий директор МДМ-банка, напоминает читателям «Консультанта» основополагающие правила успешного IPO.

– Каковы цели проведения публичного размещения? Насколько оправданна эта процедура применительно к конкретной компании?

– Классическая цель IPO – получение финансирования для развития компании. Вывод акций на биржу позволяет основным акционерам получить средства без утраты контроля над бизнесом. Кроме того, если организация намерена в перспективе привлечь стратегического инвестора либо осуществить слияние, публичное размещение позволяет провести адекватную рыночную оценку ее капитализации. «Фактор котируемости» добавляет до 20 процентов к оценке стоимости бизнеса. Однако, прежде чем воспользоваться преимуществами IPO, собственникам следует четко понять ограничения, риски и издержки, которые сопровождают процесс выхода на биржу.

Проведение публичного размещения не оправдано, если собственник не готов «раскрываться», консолидировать активы, менять менеджмент и разделять функции акционеров и руководства, «очищать» юридическую структуру, переходить к проектному подходу в бизнесе, отказываться от способов налоговой оптимизации. Также важно учитывать масштаб бизнеса. С точки зрения обеспечения достаточной ликвидности акций после IPO не имеет смысла размещать на бирже ценные бумаги менее чем на 100 миллионов долларов – если масштаб бизнеса компании не позволяет обеспечить такой объем размещения, то лучше рассматривать частное размещение или долговые инструменты.

Важно помнить, что проведение IPO должно соответствовать долгосрочной стратегии развития компании, а требованиям этой стратегии должно соответствовать качество бизнес-модели. Условно говоря, если компании денег не дают даже в банке под высокий процент, то про публичное размещение можно забыть. Лучше задуматься о путях выхода из бизнеса.

Глядя на последние IPO российских компаний, можно сказать, что многие эмитенты переоценили свои возможности и не учли еще целый ряд факторов, от которых зависит успех размещения.

– О каких факторах идет речь?

– Их много. Часть зависит от компании, часть – от конъюнктуры рынка, внешней среды. Ключевые факторы – внутренние, как то: готовность акционеров к передаче части собственности неограниченному кругу инвесторов, к открытости, к большему вниманию со стороны прессы и регулирующих органов. А также ряд технических внутренних показателей: состояние отчетности по международным стандартам, готовность системы управления, организационно-функциональной структуры, корпоративных институтов, наконец, менеджмента к работе в новых условиях – в ходе подготовки IPO и, что важнее, после сделки.

Другая группа факторов – внешняя: состояние отрасли, в которой работает компания, динамика фондового рынка, текущий тренд предпочтений инвесторов, конкурирующие сделки. Так, например, во II квартале прошлого года «Копейка» отменила сделку из-за падения фондовых рынков, а еще ранее Новолипецкий металлургический комбинат перенес свое IPO из-за коррекции на глобальных рынках стали, а также конкурирующего размещения «Евразхолдинга».

Где-то на пересечении внешних и внутренних факторов находится фактор соответствия ожиданий основных акционеров реалиям рынка с точки зрения справедливой оценки. В частности, в прошлом году владельцы «Уралкалия» переоценили стоимость своих акций и были вынуждены остановить размещение уже в ходе road show, еще несколько компаний, объявлявших о желании разместить акции, тихо отказались от своих планов. Первые размещения 2007 года – «Ситроникса» и «Полиметалла» – также нельзя оценивать как удачные: компании разместились на нижней границе ценового диапазона, котировки после IPO упали. В ряде случаев, например, если инвесторы не имеют достаточно информации о бизнесе эмитентов из отраслей, которые не представлены на бирже широко, бывает выгоднее и дешевле отказаться от публичного размещения. Так, в 2005 году IT-компания IBS провела частное размещение акций, чтобы ограничить круг инвесторов теми, кто понимает IT-бизнес и умеет работать с такими активами.

– Сколько стоит провести IPO, и из каких расходов складывается эта сумма? Насколько существенна разница по затратам между размещением на российской бирже и на зарубежной?

– Расходы, связанные непосредственно с проведением IPO, – это выплаты юристам, аудиторам, затраты на листинг, на road show и PR-поддержку, а также комиссии банков-организаторов. Последние, впрочем, выплачиваются только в случае успешного завершения сделки. В общей сложности прямые затраты могут достигать 7-8 процентов от объема размещения.

Если посмотреть на стоимость организации IPO, то при размещении в Лондоне имеет место почти двукратное превышение затрат на выплаты юристам и аудиторам, которые на Западе берут на себя определенно большие риски, нежели в России. А риск стоит денег. Но даже такая либеральная площадка, как AIM, не даст сэкономить – помимо того, что фирма должна оплатить услуги номада (Nominated Adviser), который выводит компании на биржу, банк-организатор запросит комиссию вдвое больше, чем при размещении в России или же на основной площадке в Лондоне. Например, средняя комиссия банка-организатора составляет до 4-5 процентов – это конкурентная ставка для российских бирж и основных европейских площадок. При размещении на AIM и в Нью-Йорке только комиссия инвестбанка может достигать 6-7 процентов. Причина опять же в том, что кто-то должен нести риски. Так что на Западе листинг по определению дороже, чем в России.

Кроме того, размер размещения имеет ключевое значение. Делать за рубежом IPO меньше чем на 100 миллионов долларов смысла нет, поскольку не будет вторичной ликвидности. И если есть риск, что из аббревиатуры IPO буква P (public) может выпасть, – и выгоднее, и проще делать частное размещение. А крупный инвестиционный фонд, который меньше чем на 50 миллионов долларов в принципе себе позиций не открывает, не купит потенциально неликвидную бумагу даже в случае лондонского листинга – он просто не увидит ее. Если рассматривать эффективную стоимость с учетом всех затрат, то размещения в 100–200 миллионов долларов делать в Лондоне просто невыгодно.

– Как подготовить компанию к проведению IPO? Из каких этапов состоит этот процесс? Какие из них, на Ваш взгляд, важные, какие второстепенные?

– Как показывает практика, второстепенных моментов в том, что касается подготовки компании к IPO, что связано с раскрытием впервые достаточно значительного объема информации о бизнесе компании, ее собственниках, истории развития, – быть не может. Поэтому в начале пути необходимо донести до акционеров и менеджеров требования относительно объема сведений, которые будут раскрыты в ходе IPO и которые будут раскрываться в дальнейшем, когда акции компании пройдут листинг.

Продуктивнее начать со стратегии, согласно ей на тактическом уровне разработать четкие, реалистичные бизнес-планы по направлениям деятельности. Следует провести серьезный юридический due diligence. Это особенно важно для холдинговых компаний, создававшихся путем слияний и поглощений, имеющих активы с неоднозначной историей акционирования. В большинстве случаев есть необходимость в изменении юридической структуры компании – здесь предстоит определиться с центром капитализации, то есть с юридическим лицом, которое будет фактическим эмитентом акций.

Особо тщательно необходимо организовать работу финансового департамента – помимо высоких операционных результатов потребуются дополнительные аналитические усилия, чтобы сформировать операционную и финансовую стратегии, предусматривающие рост показателей «лучше рынка». Компании следует адекватно оценить долговую нагрузку, возможно, рефинансировать краткосрочный долг за счет выпуска облигаций. Определенным плюсом в глазах инвесторов может быть получение кредитного рейтинга, рейтинга корпоративного управления от международных агентств.

– Как должна строиться работа менеджмента компании с консультантами, аудиторами и юристами при подготовке компании к IPO и непосредственному осуществлению сделки?

– Проведение IPO менеджменту компании следует рассматривать как проект, который требует определенной концентрации ресурсов. При подготовке к IPO важна координация действий всех участвующих сторон.

Организационно оптимальный вариант на этапе непосредственно подготовки к сделке – это создание комитета, в состав которого входят генеральный и финансовый директора, представители инвестиционных банков, юристы. Основная цель комитета – выработка и контроль за выполнением задач, связанных с подготовкой документации – финансовой отчетности, инвестиционного меморандума, а также проведение встреч с инвесторами в рамках road-show.

Сотрудники инвестиционного банка в данном комитете являются носителями знания о технологии осуществления сделки, об ожиданиях инвесторов и ситуации на рынке. В частности, к инвестиционному банку следует прислушиваться относительно технических аспектов проведения IPO. Например, в какой стране делать размещение, конвертировать ли акции в депозитарные расписки, какой установить ценовой диапазон. В свою очередь, менеджмент компании не только предоставляет информацию для ее форматирования в соответствии с общепринятыми требованиями, но и получает навык, необходимый для взаимодействия с инвесторами после IPO.

Когда банкиры и юристы все сделают правильно, компания должна быть готова поддерживать достигнутое на определенном уровне. Это крайне важный момент – отношения с инвесторами, жизнь компании после IPO. Психологически многие воспринимают вывод акций на биржу как некий конечный процесс. На самом деле это только начало. Потому что для компании начинается новая жизнь, когда за каждое управленческое действие, за каждое публичное заявление она отвечает перед рынком своей капитализацией. Другой психологический момент: многие вещи, которые необходимо делать после IPO, для непубличной компании кажутся лишними, ненужными и нелогичными. Объяснить менеджменту новую практику корпоративного поведения – одна из задач банка-консультанта по IPO.

– Кому доверить формирование базы инвесторов? Что ожидают инвесторы от компании, объявившей о планах провести IPO?

– Последовательности. Это вопрос репутации. После IPO инвесторы ожидают, что акции, которые компания выпускает на биржу, будут расти в цене. Что компания будет развиваться согласно заявленным планам, своей стратегии, следовать законодательству, хеджировать риски, соблюдать дивидендную политику, в срок и в полном объеме представлять отчеты о своей деятельности. С российскими акциями сегодня работают разные инвесторы – от частных лиц с небольшими портфелями до крупных российских компаний, те же глобальные инвестиционные фонды или их подразделения в России. Последним по большому счету все равно, в какой стране, на какой бирже покупать перспективные бумаги. Это диктует унификацию требований к уровню подготовленности IPO, уровню раскрытия информации, уровню презентации этой информации. Поэтому мы в своих сделках ориентируемся на глобальные инвестиционные фонды, делаем раскрытие и road-show по высшим стандартам. Это обеспечивает качество базы инвесторов. Под качеством мы понимаем срок входа в инвестицию, репутацию, масштабы портфеля, реже – специализацию.

Формирование базы инвесторов – задача инвестиционного банка-организатора. От того, какой банк компания привлекает к размещению, зависит не только, на какой бирже оно пройдет, но и какова будет база инвесторов. Инвесторы – это люди, управляющие фондов, чьи отношения с букраннером имеют, как правило, какую-то историю. Чем позитивнее эта история, чем более доверительные взаимоотношения между букраннером и инвестором, тем проще будет компании убедить инвесторов купить бумаги при размещении.

– Какие риски ожидают компанию при проведении IPO? Как их минимизировать до сделки и после ее завершения?

– После IPO к традиционным рискам любого бизнеса добавляются риски, связанные с ситуацией на фондовом рынке, со спекулятивной игрой, возможной скупкой акций в рамках недружественного поглощения. Качество базы инвесторов также влияет на динамику котировок после IPO – если в книге заявок оказались «случайные» фонды или спекулянты, они вскоре выйдут из доли, обрушив котировки и, как следствие, рыночную капитализацию компании.

Риски, связанные с качеством базы инвесторов, минимизируются до IPO за счет селекции инвестиционных банков – букраннеров – и на этапе формирования книги заявок на акции. В задачу инвестиционного банка также входит мониторинг ситуации на фондовых рынках, настроений инвесторов, текущей ликвидности выбранной площадки либо акций компаний одной отрасли – для выбора оптимальной даты размещения акций.

Основным инструментом минимизации риска снижения котировок после размещения является четко налаженное взаимодействие с инвесторами: своевременное раскрытие информации, регулярные встречи менеджмента компании с представителями инвесторов и отраслевыми аналитиками, презентации финансовых результатов деятельности компании.

Беседовала эксперт «Консультанта» Дарья Береславская

Практическая энциклопедия бухгалтера

Все изменения 2018 года уже внесены в бератор экспертами. В ответе на любой вопрос у вас есть всё необходимое: точный алгоритм действий, актуальные примеры из реальной бухгалтерской практики, проводки и образцы заполнения документов.

Узнать подробнее


Поделиться

конверт подписки
Подпишись на рассылку

Выбор читателей

Интересное